每經(jīng)評論員 杜恒峰

10月23日晚，眾生藥業(yè)（SZ002317，股價12.05元，市值102.6億元）公告，收到控股子公司眾生睿創(chuàng)股東湖州景鑫股權投資合伙企業(yè)等7名投資方出具的《贖回通知》，要求眾生藥業(yè)按此前簽訂的股東協(xié)議約定贖回其所持有的眾生睿創(chuàng)股權。目前眾生藥業(yè)持有眾生睿創(chuàng)61.11%股權，在使用自有資金約3.8億元贖回9.86%的股權后，其持股比例將上升至70.97%。根據(jù)相關投資協(xié)議，眾生睿創(chuàng)需要在2024年12月31日之前實現(xiàn)合格上市，否則觸發(fā)眾生藥業(yè)回購條件。

綜合來看，眾生藥業(yè)履行贖回責任的財務成本并不高，但3.8億元的現(xiàn)金支出，對眾生藥業(yè)也有切實壓力。截至三季度末，公司賬上現(xiàn)金7.66億元，3.8億元支出相當于庫存現(xiàn)金的一半，而公司在去年年中才增發(fā)募資近6億元。對投資者而言，這筆支出更加意外：在眾生睿創(chuàng)2020年年底的B輪融資和2022年年底的C輪融資中，眾生藥業(yè)提及了贖回事宜，但并未披露贖回的具體條件和時間，所以投資者對于贖回發(fā)生時間是沒有預期的。

筆者還留意到，在C輪融資時，贖回條款明確：“若發(fā)生相關股東協(xié)議規(guī)定的贖回事件之一的，則眾生睿創(chuàng)任一投資者有權以書面形式向眾生睿創(chuàng)和眾生藥業(yè)發(fā)出通知，要求眾生藥業(yè)按照約定的價格購買其所持有眾生睿創(chuàng)的全部或部分股權”。若相關股東均行使這一條款要求回購股份，那眾生藥業(yè)的資金壓力還會進一步加大。

眾生睿創(chuàng)是眾生藥業(yè)創(chuàng)新藥業(yè)務的重要平臺，也是投資者最為關注的業(yè)務之一，這在多次投資者交流會上就可見一斑。眾生睿創(chuàng)未能如期上市，和整個創(chuàng)新藥行業(yè)由熱轉冷、資本市場退出難度加大的整體環(huán)境有關，也與其自身經(jīng)營狀況相關。眾生睿創(chuàng)在2018年10月成立，B輪和C輪融資對應估值分別為25億元和40億元，2023年及2024年前三季度，眾生睿創(chuàng)營收分別為5734萬元和3778萬元，對應凈虧損6024萬元和5819萬元。風險資本是否有耐心接受賬面持續(xù)虧損，等待眾生睿創(chuàng)實現(xiàn)自我造血，這不只是眾生睿創(chuàng)的問題，更是眾生藥業(yè)的問題。

眾生睿創(chuàng)的案例對一級市場也有著深刻的啟示。在股權投資中設置回購條款固然能夠降低投資者的風險，促進融資交易的完成，但這一做法本質上削弱了風險投資的意義。風險資本的核心價值在于通過專業(yè)判斷和冒險精神發(fā)現(xiàn)尚未被市場認可的創(chuàng)新機會，而這些機會通常伴隨著高風險與高回報?；刭彈l款雖然提供了一種保護機制，但也讓風險資本喪失了激勵創(chuàng)新的動力，變成了一種偏向安全的套利工具。這種機制下，所謂的高估值增長往往經(jīng)不起市場的檢驗，因為缺乏真正創(chuàng)新驅動的內在支撐。